La raison de cette déroute n’est pas difficile à voir. Avec mes excuses à James Carville, « c’est les taux d’intérêt, idiot. »

Le marché craint une hausse des taux d’intérêt. Ceux-ci rendent les obligations d’aujourd’hui moins précieuses, car qui veut un contrat à 10 ans payant, disons, 1,5 % par an (le taux d’intérêt sur les bons du Trésor à 10 ans au début de l’année) alors que les nouveaux paieront 2,9 % par an (le taux aujourd’hui) ?

Ces taux d’intérêt en hausse rendent également les actions moins précieuses : les entreprises doivent payer plus pour leur dette et les actions doivent payer un rendement plus élevé pour concurrencer les rendements plus élevés (et plus sûrs) des obligations. Ce deuxième point peut également être reformulé en termes de jargon financier de « taux d’actualisation ».

À quel point cela deviendra-t-il mauvais ? Les fonds fédéraux – les taux d’intérêt à court terme de référence – se situent autour de 0,33 % aujourd’hui. Mais divers responsables de la Fed ont des taux beaucoup plus élevés, y compris des hausses possibles de 0,5 % ou même de 0,75 % à la fois. La Fed annoncera sa prochaine décision cette semaine. Les marchés monétaires prévoient que les taux à court terme seront d’environ 3,5 % en un an. Certains calculateurs de Deutsche Bank suggèrent qu’ils pourraient atteindre 6%.

Pas étonnant que tant de gens paniquent.

Non, je ne connais rien de différent. Je ne fais pas non plus semblant.

Tout ce qui est utile à propos des prévisions a été dit par le grand entraîneur des Yankees, Casey Stengel. Ne faites jamais de prédictions, surtout sur l’avenir.

Mais en ce moment d’alarme, je dois signaler que certaines personnes intelligentes plaident pour le point de vue opposé : à savoir que ces craintes sont exagérées, que les taux d’intérêt n’iront nulle part aussi haut et que les perspectives des obligations (et les actions) peuvent être bien meilleures que les gens ne le pensent.

Il y a trois arguments.

1. Les taux ont déjà augmenté beaucoup plus que tout le monde ne le pense. En effet, de nombreux commentateurs du marché ne parlent que des taux d’intérêt à court terme, connus sous le nom de taux des fonds fédéraux. Mais ils ignorent les quantités massives de liquidités que la Fed a également injectées dans le système pendant la crise en achetant des obligations, ce qu’on appelle «l’assouplissement quantitatif», et qu’elle retire maintenant. Solomon Tadesse, économiste chez SG Securities, explique que lorsque vous combinez les effets du taux des fonds fédéraux et des achats d’obligations, vous pouvez calculer un véritable « taux d’intérêt fictif ». Et, estime-t-il, cela a déjà été augmenté de 2,5 points de pourcentage par rapport à il y a un an. Sur la base de l’historique et des plans actuels de la Fed, Tadesse estime que les taux à court terme n’ont besoin que d’une augmentation supplémentaire de 0,75 point environ pour atteindre les objectifs de resserrement de la Fed.

Nous pouvons déjà en voir les effets sur le marché obligataire. Oubliez la minuscule hausse de 0,25 % du taux d’intérêt officiel à court terme imposé par la Fed. Le taux d’intérêt sur les bons du Trésor à 10 ans, le taux le plus important pour à peu près tout, n’était que de 0,55 % à l’été 2020. Aujourd’hui, il atteint 3 %, soit une multiplication par six. Et le taux payé par les entreprises américaines notées BAA – vos blue chips de base de qualité investissement – ​​a grimpé de plus d’un tiers depuis décembre, passant de 3,3% à 4,7%. Et le taux d’intérêt moyen sur une hypothèque à taux fixe de 30 ans a doublé – oui, vraiment – ​​depuis le début de l’année dernière, et se situe maintenant au nord de 5 %.

La hausse des taux d’intérêt a fait grimper le prix du dollar américain, qui a augmenté de 13 % par rapport aux autres devises au cours des 12 derniers mois. Cela ralentit également l’économie. C’est mauvais pour les exportations, mauvais pour les bénéfices des entreprises américaines à l’étranger et bon pour l’inflation.

S’inquiéter de la hausse des taux d’intérêt aujourd’hui, c’est comme se tenir debout sur le pont de l’arche de Noé en se demandant s’il va pleuvoir. C’est déjà arrivé.

2. La Fed augmente ses taux pour ralentir l’inflation, et celle-ci a peut-être déjà atteint son pic. Le marché obligataire n’a pas relevé ses prévisions d’inflation depuis plus d’un mois. Les prévisions d’inflation sur cinq ans, dont j’ai déjà parlé ici, sont en fait en baisse. Le marché obligataire est-il mauvais ? Je n’ai aucune idée. Mais je n’ai aucune raison de le penser.

Un ami m’a récemment dirigé vers l’histoire définitive d’Allan Meltzer de la Réserve fédérale. (Et une lecture amusante, c’est aussi!) Et surtout aux événements de 1973-4, qui sont similaires à bien des égards à la situation actuelle. C’était l’époque du premier choc pétrolier de l’OPEP. Tout comme aujourd’hui (après l’attaque de la Russie contre l’Ukraine), un choc soudain a fait monter en flèche les prix du carburant aux États-Unis. Tout comme aujourd’hui, cela s’est ajouté aux chiffres de l’inflation qui étaient déjà en hausse. Et, tout comme aujourd’hui, cela a semé la panique à la Réserve fédérale et sur les marchés.

Mais comme le raconte Meltzer, la Fed a alors commis une erreur fondamentale. Il a confondu une hausse ponctuelle des prix du carburant, provoquée par un choc pétrolier externe, avec des pressions inflationnistes au sein de l’économie. Un choc pétrolier augmente les prix et les coûts du carburant, mais ce n’est pas la même chose qu’une inflation continue. Au contraire, c’est déflationniste. Il s’agit en fait d’une taxe sur les consommateurs. Ainsi, la flambée des prix de l’OPEP à la fin de 1973 a en fait fait chuter l’économie américaine dans une récession, alors même que la Fed interprétait mal les signes et augmentait les taux pour arrêter l’inflation. Il a fallu des mois avant que la Fed réalise son erreur et change de cap. Pendant ce temps, ses hausses de taux ont aggravé une mauvaise situation.

Est-ce la même chose qui se passe aujourd’hui ? Très probablement. Après tout, nous savons avec certitude que trois choses ont causé la récente hausse des prix : de l’argent perdu pendant la pandémie, des perturbations de la chaîne d’approvisionnement et des pénuries dues à tous les blocages des deux dernières années, et des pénuries de pétrole et de nourriture causées par la guerre en Ukraine. . Aucune personne sensée ne peut nier l’existence de ces trois facteurs. Et cela signifie qu’une partie, peut-être la plupart, de l’inflation est indépendante de la Fed. Un serrage supplémentaire n’aidera pas et fera probablement mal.

Jason Furman, ancien président du Conseil des conseillers économiques de Barack Obama et maintenant professeur d’économie à la Kennedy School of Government de Harvard, a écrit récemment que l’inflation était soit causée par une reprise économique plus forte que prévu de Covid, soit par des perturbations de la chaîne d’approvisionnement. Les deux, a-t-il dit, ne peuvent pas être vrais. J’hésite à être en désaccord avec un professeur d’économie sur l’économie, mais je ne peux pas être d’accord avec sa logique. Ces deux choses pourraient être vraies en même temps, et elles le sont sûrement. Il y a eu une augmentation de la demande car tout le monde a finalement été libéré de la prison de Covid. Mais en même temps, il y a des pénuries bizarres causées par des perturbations sans précédent de la chaîne d’approvisionnement. Ceux-ci peuvent prendre plusieurs mois à résoudre, en particulier avec des blocages récurrents comme le récent en Chine. Mais résoudre ils le feront.

3. Dans quelle mesure l’économie américaine peut-elle de toute façon supporter des taux d’intérêt plus élevés ?

La flambée des taux hypothécaires ne tuera peut-être pas le marché immobilier, mais elle le refroidira sûrement. Pendant ce temps, les dettes des entreprises aux États-Unis totalisent désormais 18,5 billions de dollars, selon la Réserve fédérale. C’est une augmentation de plus de 13 % depuis avant la pandémie, et le double du niveau d’avant la crise financière de 2008.

Une décennie ou plus d’argent facile et d’assouplissement quantitatif a laissé de nombreuses entreprises américaines avec de grosses dettes et un nombre inconnu parmi les rangs connus sous le nom de « sociétés zombies ». Une entreprise zombie est une entreprise qui marche : elle ne peut être maintenue debout que par des injections continues d’argent bon marché et facile. (Pensez au Japon après 1990, ou aux propriétaires sous-marins après l’effondrement du logement en 2008.) Il y a un véritable débat parmi les économistes sur le nombre de zombies d’entreprise qui se promènent aux États-Unis en ce moment. Un journal de la Réserve fédérale a déclaré qu’il y en avait beaucoup. Un autre article de la Fed, publié deux ans plus tard et après la crise pandémique, a soudainement déclaré qu’il n’y en avait pas tant que ça après tout. Nous verrons. Par curiosité, j’ai exécuté un écran financier sur FactSet de petites sociétés américaines cotées en bourse, celles dont la valeur marchande se situe entre 300 millions de dollars et 2 milliards de dollars. L’année dernière, seulement 1 personne sur 4 gagnait suffisamment pour payer les intérêts de ses dettes. C’était avant la reprise, mais aussi avant la hausse des taux d’intérêt. Il sera fascinant de voir ce qu’il adviendra d’eux et de l’indice Russell 2000 des petites entreprises si les taux d’intérêt continuent d’augmenter.

En bout de ligne ? Nous entendons beaucoup de gens nous avertir que l’inflation et les taux d’intérêt vont beaucoup plus haut. Mais offrez de bonnes raisons de penser qu’ils pourraient ne pas l’être. La règle sensée pour la plupart d’entre nous, comme d’habitude, est : Soyez prudent, mais ne paniquez pas.